财经频道盈利能力“碾压”同行?亿联网络“优秀”之谜

财经频道 2020-03-13114未知admin

  原标题:盈利能力“碾压”同行? 亿联网络“优秀”之谜

  亿联网络(300628.SZ)是一家企业通信与协作解决方案提供商,主要产品包括通信桌面终端、高清视频会议系统以及通信无线%。在技术密集型行业里,以约占营业收入7%的研发投入实现了营收规模连年大幅增长与毛利率的提高,而同行业上市约20%的研发投入却只换来营收的缩水甚至净利润的亏损。曾,2017年SIP话机业务市场份额位居全球第一,但在AT&T、英国(British Telecom)、西班牙(Telefonica)、KPN(荷兰)、(Telstra)等大型运营商的官网上却鲜见亿联品牌,或者经销商的财务状况更能反映真实的营销能力。

  盈利能力“碾压”同行?

  SIP(Session Initiation Protocol,会话初始)是一种适合各种内容实现多用户会话的通信协议,协议受众包括云服务提供商、SIP中继服务解决方案供应商、商、系统集成商、第三方供应商、网络运营商、虚拟网络运营商、通信服务提供商、VoIP(互联网协议)服务提供商以及托管服务提供商等。亿联网络主要从事通信终端产品的研发、销售及服务,将所有产品外包给第三方外协厂商进行生产,并主要通过授权经销商渠道销售终端产品,属于第三方供应商及托管服务提供商。以来以海外销售为主,以2018年为例,当年其营业收入为18.15亿元,其中40.91%来源于美洲,37.62%来源于欧洲,地区占比21.47%。

  PLANTRONICS是一家轻型通讯、电话系统、通信终端和配件生产商,据披露,截至2019年9月末(2019财年半年报截止日),PLANTRONICS在全球了7490名员工,其中3005人位于墨西哥,其产品的组装、测试和包装工作在墨西哥的工厂中进行。

  该将大部分和视频产品的生产分包给Celestica、Askey、康、和硕、和伟易达,通讯平台产品的关键组件由中国和以色列的第三方生产,产品直接从制造地点分发给最终用户。尽管利用了外包方式节约成本和费用,PLANTRONICS的净利率还是从2015财年的7.98%一下滑至2019财年上半年的-7.78%,销售毛利率由2015财年的50.73%下降至2019财年上半年的46.04%,研发费用占营业收入的比例为9.82%-13.19%。

  2018年7月,PLANTRONICS以22.17亿美元对价收购了Polycom的100%股权,产生了12.63亿美元商誉。据披露,2017年,Polycom的营业收入、毛利、研发费用和净利润分别为11.43亿美元、6.47亿美元、1.36亿美元和-8004万美元;2018年上半年,Polycom的营业收入、毛利、研发费用和净利润分别为2.79亿美元、1.57亿美元、3675万美元和-2344万美元。也就是说,Polycom的毛利率约为56%,研发费用约占营业收入的12%。

  被收购后,2018年7月至12月,Polycom产生了7.亿美元营业收入和-1.30亿美元净利润。数据显示,2015年起,PLANTRONICS陷入增长瓶颈,2015-2017财年,该的营收增幅依次为-1%、3%和-3%,2018财年,该的营收为16.75亿美元,扣除Polycom的收入之后,原业务营收为9.11亿美元,较上年同期增长了6%。值得一提的是,Polycom在2016年私有化以前曾是上市,2015年该的营业收入约为13亿美元,较上年同期下降6%,结合前文数据,该2017年的营收规模依然缩小。

  AYA和CLEARONE的营收缩水也颇为显著。AYA是一家商业通信,产品与解决方案涵盖了通信和联络中心平台、应用程序和设备,2014-2016财年(截止日为次年的9月30日),AYA的营收增长率依次为-6.63%、-9.29%和-11.62%,2017年11月,AYA完成了破产重组,据披露,2018年10月至2019年9月,该的营业收入、毛利率和净利率分别为28.87亿元、54.55%和-23.24%;2017财年至2019财年,该的研发投入约占产品收入的16%。CLEARONE的营收则由2015年的5780万美元下滑至2018年的2816万美元,2018年度,该的销售毛利率为47%,净利润亏损1669万美元,研发费用占营业收入的27.84%。

  上述比较对象的盈利情况均表明,通信终端、呼叫中心及视频会议解决方案是一个高毛利、高研发、低净利的行业,在没有开展并购重组的情况下,企业很难依靠内生力量保持增长。然而,亿联网络的财务数据却呈现出“傲视群雄”般的繁华景象,2019年前三季度,亿联网络的营业收入为18.56亿元,较上年同期增长40.69%,2015年至2018年,其营收增幅依次为35.54%、39.56%、50.23%和30.81%。2018年,的毛利率为61.79%,研发费用占营业收入的7.54%,2019年前三季度毛利率提高至65.69%,研发费用占营业收入的5.49%。

  不可否认的是,亿联网络IPO募集约16亿元资金对其扩大市场规模起到了推动作用。募集资金承诺项目显示,2018年,通信终端的升级和产业化项目当期实现的效益为5.26亿元,高清视频会议系统的研发及产业化项目当期实现的效益为9093万元,这两个项目在2017年均未有效益,那么,财经频道2018年的营业收入应至少比2017年高出6.17亿元。而实际上,上市2018年的营业总收入仅比2017年多出4.28亿元,这该如何解释呢?

  有观点认为,亿联网络的毛利率高于同行是受益于中国的出口退税政策,但事实上国家也有出口退税相关政策,不能一概而论。2017年3月的招股书曾指出,亿联网络的产品当前执行的出口退税率为17%,如果未来国家下调跟产品相关的出口退税率,主营业务成本将相应上升,由于向下游成本存在一定滞后性,短期内出口退税率下降将会导致产品毛利率下降,进而影响的盈利能力。2018年4月,财政部宣布调整税率,第四条原适用17%税率且出口退税率为17%的出口货物,出口退税率调整至16%,自同年5月1日起执行,生产企业2018年7月31日前出口的第四条所涉货物、销售的第四条所涉跨境应税行为,执行调整前的出口退税率。退税率的降低本不利于亿联网络保持较高的毛利率,匪夷所思的是,与2018年上半年相比,2019年上半年的毛利率反而提高了5个百分点。

  经销商的“秘密”

  自上市以来,亿联网络的销售费用占营业收入的比例不超过6%,的产品销售以经销模式为主,2015年和2016年,向经销商销售的金额占主营业务收入的比例分别为93.19%和91.60%。根据招股书,亿联网络的客户分为经销商、运营商和平三类,首先,授权经销商与签订框架经销协议,以的方式从直接采购产品并付款给;其次,授权经销商在其授权经销的市场区域内向下游客户,即分销商、运营商、系统集成商销售产品。在将货物运送到港口并完成报关手续后,即视为将货物的风险和报酬进行了转移,并依会计准则确认收入;授权经销商的购货即对货物的并独自承担货物的二次销售风险。对于国际销售,在大多情况下,会要求授权经销商及客户预缴全数款项或以信用证方式做。

  这样的销售方式对亿联网络是极其有利的,能在产品运输前预缴全部款项或出具信用证的经销商,其资金实力与渠道优势也不可小觑。亿联网络曾在招股书与回复2019年半年报问询函(下称“回复函”)中披露前十大授权经销商,其中不乏大型通讯产品经销商、电子产品经销商、服务商等。然而,通过查询各经销商所在国家的注册信息,可发现三家经销商的数据令人费解,分别是YEALINK (UK) LTD。(下称“亿联英国”)、IPMATIKA, LLC和Lydis B.V。。

  前五大客户显示,2015年和2016年,对亿联英国的销售额分别为4151万元和6845万元,占当期营业总收入的6.27%和7.41%。亿联英国的财务数据被公布在anieshouse.gov.uk网站上,以币汇率中间价9.54计算,2014年年末,该账面现金余额为7万元(7116英镑),存货为9万元(68万英镑);以币汇率中间价9.62计算,2015年度,该账面现金余额为895元(93英镑),存货为1260万元(131万英镑),营业收入为5243万元(545万英镑),净利润为337万元(35万英镑),净利率约为6%;以币汇率中间价8.51计算,2016年度,该的存货为1540万元(181万英镑),净利润为102万元(12万英镑),未披露营业收入。

  对于非生产企业来说,不考虑存货跌价损失及税收,期初存货余额+当期购进的货物-当期销售的货物=期末存货余额,虽然上述财务数据未披露销售货物的成本,但可以假设企业采取了零利润销售的模式,以销售收入代替销售货物的成本,那么,实际上企业当期购进的货物应该低于期末存货余额+当期销售收入-期初存货余额,用这个公式可以算出2015年亿联英国当期购进的货物低于5854万元。结合前文提到亿联网络当期对其销售产品4151万元,可知亿联网络几乎垄断了亿联英国的全部货源。虽然未披露2016年营收数据,但可以假设亿联英国当期净利率依然为6%,通过净利润算出营业收入,代入前文的公式,可以算出2016年亿联英国当期购进的货物低于1980万元,这与2016年亿联网络当期对其销售产品6845万元大相径庭,如果说6845万元的数据是真实的,只能说明亿联英国降低了净利率,譬如,以净利率1.5%来计算,则当期购进的货物低于7080万元。2016年,亿联英国的母被Nycomm Holdings Limited收购,回复函显示,2019年上半年,亿联网络对Nycomm的销售额为5746万元,占当期营业总收入的4.9%,这是Nycomm第一次出现在亿联网络的公告中。

  IPMATIKA系亿联网络在的授权经销商,2014年及2019年上半年,亿联网络向IPMATIKA销售产品2376万元和3479万元,分别占当期营收总额的4.86%和2.96%。IPMATIKA的俄文名称可从其官网iptika.ru获知,再通过检索俄文名称,可获取该的注册信息及财务数据。以币汇率中间价9.05计算,2014年IPMATIKA的营业成本、现金及现金等价物分别为2030万元(1.84亿卢布)和12万元(111万卢布);以币汇率中间价10.14计算,财经频道2018年IPMATIKA的营业成本、现金及现金等价物分别为6197万元(6.28亿卢布)和12万元(123万卢布),即该2014年从亿联网络的采购额与当期的营业成本规模相当,2019年上半年的采购额比2018年营业成本的一半规模略多。结合招股书,2015年和2016年,IPMATIKA位列亿联网络经销商第8位和第9位,2017年也与亿联网络签订了销售合同。然而,根据IPMATIKA官网,VBeT、Yeastar、Milesight、Gigaset、3CX也是其经销品牌,似乎说明IPMATIKA每年从亿联网络采购的产品并没有即时卖出,存在压货的可能。

  Lydis成立于2013年,注册资本为1.8万欧元,成立当年,Lydis便开始与亿联网络合作,并成为荷兰授权经销商。2015年、2016年和2019年上半年,亿联网络向Lydis销售产品3222万元、4500万元和3479万元,分别占当期营收总额的4.87%、4.87%和3.%。根据官网介绍,Lydis销售的产品包括Yealink(亿联)、Spectralink、2N、Paton和Hikvision(海康威视),并对产品提供商业和技术支持。《证券市场周刊》记者从获取到Lydis的简化资产负债报表,据披露,2015年度至2017年度,Lydis的所有者权益总额分别为94万欧元、174万欧元和271万欧元。所有者权益被分为股本、债券溢价(Agio)和“其它储备”三个明细,其中Lydis的股本和债券溢价分别为1.8万欧元和16万欧元,未发生改变,其它储备却分别较上年同期增加了51万欧元、80万欧元和97万欧元,说明当期至少产生了上述金额的净利润,那么,Lydis 2015年至2017年的净资产收益率至少为54.26%、45.98%和35.80%;相比之下,通讯设备经销商SCANSOURCE(SCSC.O)近五年的净资产收益率为3.83%-8.27%。进一步,Lydis的资产负债率在52.24%至61.75%,经营杠杆并不是导致净资产收益率高企的原因,表明Lydis的盈利水平令人叹为观止。

  如前文所述,亿联网络的销售政策决定了其经销商需具有一定的资金实力,而亿联英国、IPMATIKA和Lydis显然不具备这样的优势,财经频道却时常出现在的前五大客户名单中。2019年上半年,亿联网络对前十大经销商合计销售比例为56.05%,以当期营业收入11.74亿元、第十名经销商3479万元销售额计算,至少还有15名经销商未被披露,这些经销商的经营状况不得而知。

  截至发稿,亿联网络并未回复《证券市场周刊》记者的采访。

  (文章来源:中国经济网)

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